تحقیق ساختار سرمایه و کارآیی شرکت یک روش جدید برای تست تئوری عامل و کاربردی برای صنعت بانکداری خلاصه تئوری حاکمیت شرکت پیش بینی می کند که قدرت نفوذ، هزینه های عامل را تحت تأثیر قرار میدهد و به این ترتیب کارآیی شرکت نیز تحت تأثیر قرار داده می شود. روش جدیدی برای تست این تئوری پیشنهاد می کنیم. در این روش از کارآیی سود نیز استفاده می شود و یا اینکه سودهای شرکت چقدر به کمک شرکتی با بهترین عمل که با شرایطهای خارجی مشابه مواجه است،‌نزدیک هستند. ما در ابتدا، مدل معادلات همزمان را بکار می بریم که خسارات یا ضایعات معکوس از کارآیی گرفته تا ساختمان سرمایه را به حساب می آورد. ما همچنین مقیاس های ساختمان مالکیت را در تست ها کنترل می کنیم. در می یابیم که داده های راجع به صنعت بانکداری با تئوری ثابت هستند و نتایج از لحاظ آماری عمده هستند و از لحاظ اقتصادی نیز چشمگیر و قوی می‌باشند. ژانویه 2003 کدهای JEL : G32 , G34 , G21, G28 کلید واژه ها : ساختمان سرمایه ،‌هزینه های عامل ،‌بانکداری ، کارآیی نظریات بیان شده ،‌الزاماً نظریات هیئت حاکمان،‌بانک ایتالیا و یا کارمندان آنجا را بازتاب نمی‌کنند. از نویسندگان Hamid Mehran, Bob Avery , Anjan Thakor , George Pennacchi و سایر شکت کنندگان در سمپوزیوم JFI/FRBNY/NYU در رابطه با “حاکمیت شرکت در بانکداری و صنایع سرویس های مالی” متشکریم ،‌ از همین شرکت کنندگان سمینار در هیئت حفظ فدرال به خاطر سفارشات و توصیه های راه گشایشان سپاسگزاریم و از آقایان Seth Bnime و Joe scalise به خاطر کمک و همکاری با ارزش تحقیقی کمال تشکر را داریم.   1- مقدمه هزینه های نماینده (عامل)، در حاکمیت شرکت هم در صنایع مالی و هم در صنایع غیرمالی از جمله مسائل مهمی می باشند. تفکیک مالکیت و کنترل در یک شرکت تحت مدیریت حرفه ای میتواند باعث شود مدیران،‌ بقدر کافی تلاش کاری انجام ندهند، در عایدی های اکتسابی زیاده روی کرده و ورودی ها و خروجی هایی را انتخاب کنند که با برتری های خودشان مناسب است و یا در غیر اینصورت نمی توانند ارزش شرکت را به حداکثر برسانند و در واقع ، هزینه های نماینده مالکیت خارجی برابر است با ارزش از دست رفته از مدیران حرفه ای که بهره وری شخصی شان را به جای ارزش شرکت به حداکثر می رسانند. تئوری بیان می کند که انتخاب ساختمان سرمایه ممکن است به کاهش این هزینه های نماینده کمک کند . تحت فرضیه هزینه های عامل، قدرت نفوذ بالا و یا نسبت پائین سهم متعارفی / سرمایه،‌هزینه های نماینده سهم متعارفی خارجی را کاهش میدهد و ارزش شرکتی با تحمیل کردن و یا تشویق کردن مدیران باری تلاش بیتشر در زمینة سود سهامداران افزایش می‌یابد. ازموقع چاپ مقالة اصلی توسط Meckling , Jensen (1976) ، نوشتجات گسترده ای راجع به چنین توضیحات تئوریتیکی عامل ساختمان سرمایه فراهم شده است. قدرت نفوذ بیشتر مالی ممکن است مدیران را تحت تأثیر قرار دهد و هزینه های نماینده را از طریق تهدید تصفیه کاهش دهد، که این باعث ضررهای شخصی به مدیران می شود که به عبارتی در حقوق، شهرت و اعتبار،‌درآمدهای اضافه بر حقوق و غیره دچار ضرر می شوند و از طریق فشار برای تولید جریان نقدی، پرداخت هزینه های سود صورت بگیرد. قدرت نفوذ بالاتر میتواند کشمکش های بین سهامداران و مدیران را در رابطه با انتخاب سرمایه گذاری کاهش دهد، پذیرش مقدار خطر را بالا برد و شرایطهایی که تحت آن شرکت تصفیه شده است و سیاست سود سهام همگی را بیشتر قابل تحمل سازد. مشکلات حاکمیت شرکت، هزینه های عامل و ساختمان سرمایه ، به ویژه سؤالات مهمی پیرامون سیاست و تحقیق مطرح می کنند که در رابطه با صنعت بانکداری می‌باشند. شاهد قابل عرضه برای امور مورد نظر و ضررهای بزرگ از بعضی سازمان های اصلی بانکداری بین المللی در ورشکستگی های شرکت بزرگ اخیر بیانگر آن است که این سازمان های بانکداری ممکن است بعضی مسائل و مشکلات پیرامون حاکمیت اصلی خودشان داشته باشند، هزینه های عامل نیز ممکن است به ویژه در این صنعت بزرگ باشند چون بانک ها با ماهیت مبهمی که از لحاظ اطلاعات دارند، اطلاعات خصوصی را در زمینة مشتریان وام شان و سایر موارد اعتباری حفظ می کنند. علاوه بر این، ساختمان سرمایة بانک، مستقیماً به وسیله قانون و مقررات تحت تأثیر قرار می گیرد، آنها حداقل ها را برای سرمایة سهم متعارفی و انواع دیگر سرمایة قانونی [1] را جهت ممانعت از ریسک کردن بیش از حد تنظیم می‌کنند و احتمالاً هزینه های عامل نیز تحت تأثیر قرار می گیرند. حاکمیت شرکت ، هزینه های عامل و ساختمان سرمایه از جمله موضوع هایی هستند که در بانکداری مهم هستند چون نقش های عمده ای را با این صنعت ایفا می کنند و در فراهم آوری اعتبار برای شرکتهای غیرمالی و در انتقال اثرات سیاست پولی و در فراهم آوری پایداری برای اقتصاد به صورت کلی بسیار ارزشمندند. علیرغم اهمیت این موضوع ها، تحقیق نسبتاً کمی در زمینة فرضیه هزینه های عامل در نوشتجات بانکداری وجود دارد و به بهترین وجه ممکن،‌شاهد تجربی در نوشتجات مالی بصورت یک مجموعه مخلوط شده است. تست هایی از فرضیة هزینه های عامل عمدتاً مقیاس های کارایی شرکت را در زمینة نسبت سرمایه سهم متعارفی و یا اندیکاتور دیگر قدرت نفوذ به اضافه بعضی از متغیرهای کنترل برگشت میدهد. پیش بینی قابل تست فرضیه آن است که افزایش نسبت قدرت نفوذ باید باعث هزینه های عامل پائین تر سهم متعارفی خارجی شده و کارآیی شرکت را بالا ببرد و همه چیز دیگر مساوی حفظ گردند. با اینحال، وقتی قدرت نفوذ، نسبتاً بالا شود، افزایش های بیشتر، هزینه های عامل چشمگیری از بدهی خارجی را تولید می کنند از جمله هزینه های مورد انتظار ورشکستگی و یا پریشانی مالی – که از کشمکش های بین سهامداران و صاحبان سند قرضه مطرح می شود. چون تشخیص تجربی وجه تمایز بین دو منبع هزینه های عامل دشوار است، بنابراین تحقیق موجود کاربردمان، کارآیی شرکت را بصورت انعکاس دهندة کل هزینه های عامل بررسی می‌کند و رابطه ای غیریکنواخت میان کارآیی و قدرت نفوذ برقرار می سازد. حداقل 3 مشکل در بررسی های قبلی آشکار می گردد که ما در کاربردمان به آنها اشاره می‌کنیم. اولاً ،‌مقیاس های کارآیی شرکت، معمولاً نسبت هایی گرفته شده از صورتحساب های مالی و یا داده های بازار سهام هستند مثل حاشیه های عمل کنندة تنظیم شدة شرکت و یا برگشتی های بازار سهام. این مقیاس ها، خارج از اثرات اختلاف ها در فاکتورهای بازار برون زا که ارزش شرکت را تحت تأثیر قرار میدهند، خالص نمی باشند، اما ورای کنترل مدیریت هستند و بنابراین نمی‌توانند هزینه های عامل را انعکاس دهند. بنابراین تست ها ممکن است با فاکتورهایی دچار اختلال شوند که به هزینه های عامل ارتباطی ندارند. همچنین این بررسی ها، معمولاً محک جداگانه ای را برای کارآیی هر شرکت که در صورت به حداقل رسیدن هزینه های عامل مشخص خواهند شد، تنظیم نمی کنند. ما مشکل اندازه گیری را با استفاده از کارآیی سود بصورت اندیکاتور کارآیی شرکت مان مشخص می سازیم. اتصال میان کارآیی تولیدی و هزینه های عامل در ابتدا توسط Stigler (1976) پیشنهاد شد و کارآیی سود، تصفیة مفهوم کارآیی پیشرفته را از آن زمان نشان می دهد. کارآیی سود، ارزیابی می کند که یک شرکت چقدر به کسب سودی که با بهترین عمل شرکتی میتواند به دست آورد، نزدیک است شرکتی که با شرایط های بیرونی یکسانی هم مواجه است. این برتری، کنترل فاکتورهایی را امکانپذیر می سازد که در خارج از کنترل مدیریت است، مدیریتی که بخشی از هزینه های عامل نمی باشند. برعکس، مقایسه های به عمل آمده از نسبت های مالی استاندارد، برگشتی های بازار سهام و مقیاس های مشابه، عمدتاً کنترل این فاکتورهای برون زا را انجام نمی دهند. حتی وقتی مقیاس های بکار رفته در نوشتجات مربوطه با توجه به صنعت، تنظیم شده باشند، ممکن است اختلاف های مهم در عرض شرکت های داخل یک صنعت را به حساب نیاورند – مثل شرایطهای بازاری محلی – همانطور که قادریم با کارآیی سود کار کنیم. علاوه بر این کارآیی یک شرکت با بهترنی عمل تحت شرایطهای بیرونی یکسان، محک معقولانه ای برای آن است که چگونه شرکت در صورت به حداقل رسیدن هزینه های عامل انتظار دارد عمل کند. دوماً ، تحقیق قبلی به طور کلی، احتمال علیت معکوس از کارآیی به ساختمان سرمایه را به حساب نمی آورد. اگر کارآیی شرکت ، انتخاب ساختمان سرمایه را تحت تأثیر قرار دهد، در اینصورت ناتوانی برای به حساب آوردن این خسارت معکوس باعث انحراف معادلات همزمان می شود. بعبارتی، رگرسیون های کارآیی شرکت روی مقیاس قدرت نفوذ میتواند اثرات ساختمان سرمایه را روی کارآیی با اثرات کارآیی روی ساختمان سرمایه مختل سازد. ما این مشکل را با ایجاد خسارت معکوس از کارایی به ساختمان سرمایه مشخص می‌کنیم. در اینجا به بحث پیرامون دو فرضیه می پردازیم که به این موضوع اختصاص دارد چرا کارآیی شرکت ممکن است انتخاب ساختمان سرمایه راتحت تأثیر قرار دهد، فرضیه ریسک کارآیی و فرضیة ارزش امتیاز. ما یک مدل ساختمانی دو معادله ای تشکیل می دهیم و آن را با استفاده از حداقل مربع های دومرحله ای (2SLS) برآورد می کنیم. معادلة کارایی سود اختصاص یافته به صورت عملکرد یا تابعی از نسبت سرمایة سهم متعارفی شرکت و متغیرهای دیگر برای تست فرضیة هزینه های عامل بکار می رود و معادلة اختصاص دهندة نسبت سرمایه سهم متعارفی بصورت تابعی از کارآیی سود شرکت و متغیرهای دیگر برای تست اثرات خالص فرضیه های ریسک کارآیی و ارزش امتیاز انحصاری بکار می رود. هر دو معادله از لحاظ اقتصاد سنجی از طریق محدودیت های محروم سازی شناسایی شده اند که با تئوری ها ثابت هستند سوماً ، عده ای اما نه همة بررسی های قبلی، ساختمان مالکیت را به حساب نمی آورند. تحت هر تئوری واقعی هزینه های عامل، ساختمان مالکیت مهم است، چون آن تفکیکی از مالکیت و کنترل است که هزینه های عامل را خلق می کند. سهام داخلی بیشتر ممکن است هزینه های عامل را کاهش دهد، گر چه تلاش در سطوح بسیار بالای دارایی داخلی معکوس می‌شود. همچنین مالکیت بلوک خارجی و یا مایملک سازمانی تمایل دارند تا هزینه های عامل را با خلق یک مانیتور نسبتاً مؤثر مدیران کاهش دهند. محروم سازی متغیرهای مالکیت ممکن است نتایج تست را منحرف سازد چون متغیرهای مالکیت ممکن است با متغیر وابسته در معادلة هزینه عامل (کارآیی ) همبسته باشد و با متغیر اصلی بیرونی (قدرت نفوذ) و از طریق فرضیه های خسارت معکوس فوق الذکر. برای مشخص کردن این مسئله یا مشکل سوم، ما متغیرهای ساختمان مالکیت را در معادلة هزینه عامل می گنجانیم که شرح دهندة کارایی سود است. ما مالکیت داخلی، دارایی های بلوک خارجی و مایملک های سازمانی را در نظر می گیریم. علاوه بر تحقیق مهم و سؤالات مربوط به سیاست و در رابطه با صنعت بانکداری ، کاربرد برای بانکداری نیز، یک لابراتور برتر برای تست تئوری عامل است چون داده های کیفیت به مقدار فراوان راجع به شرکتهای در این صنعت وجود دارد. به ویژه ، ما داده های مالی را برای تعداد زیادی از شرکتها جامع و مفصل ساخته ایم، شرکت هایی که محصولات قابل مقایسه را با تکنولوژی های مشابه تولید می کنند وا طلاعات دربارة قیمت های بازاری و سایر شرایطهای بیرونی در بازارهای محلی وجود دارند، بازارهایی که در آنها کار می کنند. علاوه بر این، بعضی از مطالعات به 5 شاهد اتصال بین کارآیی بانک و متغیرها پی می برد که مشخص شدند هزینه های عامل (نماینده ) را تحت تأثیر قرار می دهند که عبارتند از : قدرت نفوذ و ساختمان مالکیت. گرچه بانکداری، یک صنعت منظم است، اما بانک ها در معرض یک نوع هزینه های نماینده قرار می گیرند و سایر موارد، روی رفتار بصورت صنایع دیگر تأثیر گذارند. بانک های در نمونه، الزاماً در معرض فشارهای قانونی برابری قرار می گیرند و ما بر روی اختلاف ها در عرض بانک ها متمرکز می شویم، نه بین بانک ها و سایر شرکت ها. بیشتر بانک ها نیز در بالای مینیمم (حداقل) سرمایه خاص هستند و نتایج آن، اساساً براساس اختلاف های در حاشیه است به جای آنکه بر پایة اثرات مقررات یا نظامنامه باشد. این مقاله به صورت زیر سازمان دهی یافته است. بخش 2 راجع به موضوع های اندازه گیری کارآیی، خسارت معکوس و استفاده از ساختار مالکیت در تست های هزینة نمایندة ساختمان سرمایه بحث می کند. بخش 3 ، مدل معادلة همزمان را برای تست فرضیه ها مشخص می کند و بخش 4 ، داده ها و متغیرهای بکار گرفته شده را در مدل شرح می هد. ضمیمة A برآورد کارآیی را به طور کامل بررسی می کند. 2- مقیاس های کارآیی، خسارت معکوس و استفاده از ساختمان مالکیت در این بخش، ما به طور مفصل تر نشان میدهیم که چگونه 3 مسئله اصلی را در تست فرضیه های هزینه های عامل نشان می دهیم. ما دربارة انتخاب مقیاس کارآیی (زیر بخش2-1) بحث می کنیم و تئوری هایی از خسارت معکوس از کارآیی به ساختمان سرمایه (زیربخش 2-2 ) را معرفی می کنیم و استفاده از متغیرهای ساختمان مالکیت را در مدل تجربی (زبربخش 2-3  ) توضیح می دهیم. 2-1- مقیاس های کارآیی شرکت نوشتجات، تعدادی از مقیاس های متفاوت را به کار می گیرند، از فرضیة کارآیی شرکت گرفته تا هزینه عامل. این مقیاس ها عبارتند از 1) نسبت های مالی حاصله از صورتحساب های درآمد و ترازنامه 2) برگشتی های بازار سهام و فراریت شان 3) Tobin , q که ارزش های بازاری را با ارزشهای حسابداری مخلوط می کند. ما اینگونه می گوئیم که کارآیی سود یعنی کارآیی مرزی که با استفاده از تابع سود محاسبه شده، مقیاس مناسب تری برای تست تئوری هزینه عامل است چون آن، اثرات قیمتهای بازار محلی و سایر فاکتورهای برونی را کنترل می کند و چون آن محک معقولانه ای را برای کارآیی هر شرکت جداگانه فراهم می کند البته اگر هزینه های نماینده یا عامل به حداقل برسند³. کارآیی سود برای ارزیابی کارآیی مدیران ،‌ برتر از کارآیی هزینه است، چون آن به حساب می آورد که چگونه مدیران سودها را بالا برده و هزینه ها را کنترل می کنند و به مفهوم به حداکثررساندن ارزش نیز نزدیکتر است.⁴ گرچه به حداکثر رساندن سودهای حسابداری و به حداکثر رساندن ارزش سهامدار ، برابر و مساوی نیستند، اما به نظر میرسد معقولانه است فرض شود که ضررهای سهامدار از هزینه های عامل، متناسب با ضررهای سودهای حسابداری به آن نزدیک هستند،‌سودهای حسابداری که با کارآیی سود،‌اندازه گیری می شوند. همانطور که در پائین نشان داده شده، ما کارآیی را طی دوره 6 ساله اندازه می‌گیریم که تمایل دارد تا خطاهای راندوم را میانگین گیری کند. این دوره نیز باید برای اثرات عمده شرکتی هزینه های عامل در رابطه با انتخاب های سرمایه گذاری ضعیف و یا امور مدیریت خطر کافی باشد ، که احتمالاً در واقع در داده های سود منعکس میشود. [1] - regulator capital سرمایه قانونی – سرمایه خاص یا اصلاحی